原标题：半导体来了，买什么？
核心观点
投资中国半导体公司不能严格对标美国半导体公司，也不能按照美股的估值体系。因为：
1.市场不同、增速不同
美国半导体公司面向的是全球半导体市场，全球半导体市场增速是放缓的。中国半导体公司面向的主要是国产化替代驱动的中国市场，中国市场增速远高于全球。
2.定价机制不同
国内的半导体公司是内资在定价。国内的科技公司投资人和美股科技股投资人的重叠度很低，虽然有沪深股通可以买国内半导体公司，但是外资实际买入的量很小。
3.最佳投资期是盈利稳定之前的高估值阶段
最佳投资期科技股最佳投资期是盈利稳定之前的阶段，此时的业绩规模尚不足以支撑高估值，而高估值是推动科技进步的必要条件，想要获得科技股超额投资收益，就要降低基于利润的估值逻辑的权重。
4.高估值也不一定有泡沫
因为我们无法预测半导体未来向外扩展的潜力。1969年的芯片还只是用于计算器，当时是不会想到后来的PC、手机对芯片的巨大需求。现在不能否定5G时代智能互联对芯片需求，就不能说估值有泡沫。所以，用「假设国内某芯片公司最终替代海外巨头的多少份额，来倒推公司业绩」的方法不可取。
5.抓主要矛盾「长期赛道+短期增速」
国内的半导体公司正处于上述阶段，现在需要重视的是「长期赛道+短期增速」，只要公司的技术和产品处于上升周期，且增速保持高增长，就可以持续买入。基于以上逻辑和合规要求，我们重点推荐中芯国际（核心科技资产，买半导体就是买中芯国际）、兆易创新(603986,股吧)（组合芯片逻辑）、卓胜微(300782,股吧)（下游陪练客户很多）、汇顶科技(603160,股吧)（软件算法策略正确）。
半导体行情四大逻辑
国产替代
周期向上
工艺技术进入新阶段
收入高增长
1.国产化替代
半导体国产化的方向已经深入人心，「卡脖子」三个字更加形象地让市场知道我们科技的短板，中兴、华为被贸易战打压，彻底将半导体国产化推向高潮。
所以，有关半导体国产化在此无需赘述，下图中的「0%」，非常醒目地提醒着市场，半导体国产化之路还很长，是「持久战」，国产化驱动半导体大行情的逻辑中短期内没变。
2. 销售周期向上
全球半导呈现一定周期， 2000 年之前 IDM 模式主导时期，周期为 4~5 年。2000 年之后 Fabless+Foundry 模式主导时期周期缩减为 2~3 年。预计从 2020 年开始，全球半导体进入下一个周期的向上期。从全球半导体销售额月度增速看， 2020 年 2 月增速已经回到正增长，达到 5%。受到疫情影响，可能回暖速度放缓，但趋势不变。
3.工艺技术进入新阶段
世界集成电路产业形成于20世纪70年代初期，集成电路发明至今，制造工艺每10年有一次创新。因为集成电路产品研发一般要经过开发手段选择、确定基本工艺、工艺改进、用户认证、批量生产到生产高峰（金麒麟(603586,股吧)分析师）几个必要阶段，这一过程大约也需要10年左右。
集成电路的关键工艺是光刻曝光和刻蚀，光刻技术代表半导体制造进展。
1975~1985年，集成电路加工工艺最小尺寸大于1微米，故主流光刻技术采用波长为436nm(约0.5μm)，称为g线的紫外光源即可满足工艺需求。
1986~1995年，加工尺寸缩小到1~0.35μm，光源随之变为i线，波长缩短到365nm(光刻机套刻精度120nm)。
1996~2005年，主流光刻技术的光源为波长248nm的准分子激光(光源为KrF)，光刻机套刻精度达到90nm.
2006~2015年，波长为193nm的ArF成为光刻主流技术，满足14nm技术节点的加工需求。
2016~2025年，波长为13.5nm的极紫外光刻机EUV，将引领新的工艺技术周期。
工艺技术进入新阶段，对半导体产业有两种推动力：
一是创造新需求，在最先进的工艺7nm、5nm、3nm有新的产品需求，例如手机SOC、CPU、高速运算ASIC、ADAS等。二是各类产品工艺各向前提升一代，例如28nm的向14nm更换，90nm向55nm更换，工艺换成更先进的工艺，产品的性能肯定会提升，产品性能提升，又会吸引更多应用。
4.上市公司收入增速提升
如果没有业绩，再大的故事也无法让行情持续。前面三个支撑逻辑都是定性的，而增长速度才是刺激大行情的主要推动力。特别是从2019年Q3开始的半导体行情，是因为2019年Q3的季度收入增速明显提升（下图中虚线圈中）。
投资建议：四选股大方向
一、最急需突破的代工——中芯国际
首先，长期看，国内只有中芯国际能够承担半导体代工的国产化重任，是科技核心资产，核心资产不是有了它更好，而是缺了它不行。
其次，短期看，公司季度业绩增速保持高增长，2019年Q4公司营收8.4亿美元，同比增13%。2019Q4毛利1.99亿美元，同比增48.7%。从下面两图可以明显看出，公司的收入、毛利、毛利率从2019Q1以来一直保持上升趋势。
二、向组合芯片模式发展——兆易创新
第一，现在的各项业务稳步提升市场份额。2019Q3公司主业Nor Flash市场份额提升到18.3%，全球排名第三较二季度上升一位（前两名是华邦、旺宏）。公司NOR Flash GD25全系列产品已获AEC-Q100标准认证，成功迈入汽车市场，NOR Flash也已经进入5G基站客户测试阶段。MCU业务在2018年中国市场9.4%排名第三（前面是ST、和NXP）。触控芯片全球11.4%排名第四，指纹识别芯片全球9.4%排名第三（前面是汇顶科技、FPC）。
第二，未来应用场景复杂化带来的重新定义芯片，从而推动芯片产品形态向「组合芯片」发展。过去需要2颗以上芯片才能实现的方案，未来只需要1颗芯片即可。例如，存储器NOR Flash的读取速度快、但是写入慢；而SRAM写入速度快。二者结合就能实现读写速度都很快的期望。美国芯片公司Adesto的创新产品DataFlash=NOR Flash+2个SRAM，满足读写速度都快，适合大量物联网终端应用场景。
