立讯精密(002475)：一季报预告逆势高成长 无线耳机与通信双轮驱动

　　事件：

    　　公司最新公告2020 年第一季度业绩预告，一季度归母净利润9.55-9.86 亿，同比增长55-60%。

    　　评论：

    　　1、Q1 克服疫情不利影响，业绩预告逆势高成长超预期。

    　　公司Q1 预告55-60%业绩增长区间，逆势超市场预期。面对复杂、严峻的外部环境冲击，疫情防控及其他突发费用成本攀升，公司上下坚决执行核心管理层制定的发展规划，全体员工齐心聚力、使命必达，有效降低了外部因素所带来的不利影响。我们在3 月25 日《立讯精密跟踪报告—逆风前行，使命必达》中已结合与管理层的电话会议交流从需求、供给、费用和新品研发四个层面详细分析了疫情给行业带来的挑战。公司卡位苹果可穿戴、通信和平板PC 等景气领域，手机业务占比相对较少，从产品结构来看受影响有限，另外公司亦积极保障生产，一季度以来生产保障和复工情况表现优异，进一步提升了相对市场份额，不过亦造成疫情防控及其他突发费用成本攀升，我们测算这种突发费用带来影响在1-2亿，因而公司收入和正常状态下的经营业绩增速应该好于预告区间。

    　　2、无线耳机+通讯双轮驱动，手表+SiP 带来额外弹性，20 年仍能逆风前行。

    　　尽管有受到疫情影响，公司仍有效保障了明星产品Airpods Pro 的生产交付，整体一季度Airpods 出货量达一千多万，明显好于去年同期的500 万左右，贡献收入的主要增量，且我们认为Airpods 因渗透率低和口碑较佳，20 年仍望有50%以上出货量增长，即保守达到9000 万，且其中ASP 更高的Pro 占比望接近40%，而立讯上半年在Pro 为独家且全年亦有绝对份额，公司3 月在越南的Pro 新产线投产亦给Q2 带来增量；而另一方面，公司的通讯业务迎来爆发期，在一季度表现比预期多了20%-30%，一部分来自行业高景气，另一部分则是来自份额提升。

    　　此外，传统平板和PC 业务稳健发挥，北美等其他客户以及国内部分智能方案客户都在超预期发挥。手机业务虽然下游有受到一定影响，但收入占比相对较少且公司在马达、声学、连接等零部件有份额和盈利能力提升逻辑来抵消不利影响。

    　　汽车业务方面，公司与电动汽车领导厂商业务进展顺利，该部分成长性较高。随着3 月以来整体苹果链回暖和库存周期拉长，公司Q2 订单仍保持不错能见度，高成长仍有望延续。此外，公司在20 年还会新导入手表组装和Sip 业务带来额外增量，尤其下半年Watch 新品是主力份额，而伴随电子产品微型化趋势，SiP大势所趋，这两项业务均将给下半年到未来带来较大弹性。综上，我们认为20年立讯的逆周期成长动能仍然清晰。

    　　3、21 年行业大年可期，中长线成长动能清晰。

    　　5G+AIOT 大势所趋，疫情在20 年只是短暂延缓这一节奏，反而给21 年带来更大弹性。从苹果来看，5G 手机在20 年四季度发布后，将在21 年迎来全年放量且21 年创新依然较大，而耳机和手表在21 年亦将持续大改，因而苹果链在21年的确定性更高弹性更大，安卓及其他下游领域亦同理。

    　　立讯在消费电子、通讯和汽车业务的全面布局与突破将让三年高增长清晰可见：1）IoT 设备的发展预计将百花齐放，相关零部件及成品的机会也将会属于在消费电子行业高度竞争中脱颖而出的优秀厂家，尤其是TWS 无线耳机、手表等，长期TWS 耳机的标配化趋势，手表伴随健康功能持续增加打开长期成长空间，立讯在高端市场均有绝佳卡位；另外，原有手机供应链的洗牌，也让零部件及成品的业务延伸增加可能性；2）从产品技术的角度看，通讯产业的发展轨迹将与消费电子产业类似，硬件将向集成化、微小化发展。在4G 走向5G 的技术变革中，基站向多端口、多波数趋势发展，小型化对精密制造的要求不断提高，立讯在5G 通信（基站天线、滤波器以及整机、高速连接）等的超预期弹性较大；3）汽车行业未来将向四大技术变革方向推进：智能驾驶、车联网、电动车与共享出行，立讯亦已非常前瞻在体内外做好业务储备。面对这样的技术大趋势，公司目前从零件、模块到系统方案均已完成整体发展框架的搭建并已实现核心产品的布局，并且在良效率方面取得业界领先地位。

    　　4、维持强烈推荐，坚定看好公司的长线价值。

    　　我们坚定看好立讯自下而上，通过提份额、扩品类、延伸新领域、提升管理和财务效率的方向，获得逆势高成长，是很难得的长中短逻辑都非常清晰的优质公司。我们维持19/20/21 年归母净利润为47.2/65.0/90.0 亿，对应EPS为0.88/1.22/1.68 元，对应当前股价PE 为48/35/25 倍，且未来有超预期空间，当前仍然相对低估，我们维持“强烈推荐-A”评级，并维持中线目标价56 元，长期看好公司赶超和对标安费诺/泰科/村田/鸿海等国际巨头市值，招商电子十年首推品种！

    　　风险因素。大客户销售低于预期，新品导入低于预期，价格竞争加剧。